SPG kom med regnskab i fredags og eftersom jeg skelner kraftigt mellem regnskab og resultat har jeg følgende overordnede konklusioner:
1. De opnåede økonomiske resultater var ganske gode (bedre end jeg havde forventet efter et lidt svagt 2. kvt).
2. Regnskabet var iorden men jeg har dog et par spørgsmål til det.
Vedr. 1:
Jeg synes det er fornemt under de nuværende økonomiske forhold at have en vækst i omsætningen på 17,9 % for Q3 (15,1 % for de første 9 måneder). I Q3 er indtjeningen også fulgt nogenlunde godt med. Ja totalt set er den fulgt helt med, men jeg skriver nogenlunde fordi der stadig er mindre indtjening indenfor området "belægning" eller "accoat" - hvilket bla skyldes omkostninger til indkøring af nye produktions faciliteter. Her er indtjeningen dog blevet væsentligt bedre i Q3 (i forhold til Q1 og Q2) og SPG forventer rigtigt gode tal i Q4 (se dog mit "men" nede under punkt 2) så det lover godt for fremtiden - især fordi der ikke er den store sæsonudsving i området - omsætningen er forholdvis jævn mellem de 4 kvartaler så hvis den forventede indtjening kan realiseres i Q4 og fastholdes eller endda udbygges i de kommende kvartaler ser dette område ganske spændende ud for SPG.
Det ser nu ud til at SPG i år kommer til at tjene godt 11 kroner per Aktie mod 10,5 kr i 2010. Væksten i EPS begrænses bla af en noget højere skattebetaling i år. Jeg havde ved årets start forventet (der var vel snarere tale om et lettere optimistisk/ambitiøst mål) en noget højere EPS (sådan ca 14-15 kr). Årsagen eller årsagerne til at mine forventninger var for høje er adskillige.
1. Højere skat end forventet (jeg havde brugt 2010 satsen)
2. Højere finansomkostninger end forventet (SPG havde selv udmeldt lavere end det nu bliver)
3. Højere priser på plastråvarer som ikke på kort sigt kan overføres til kunden - så indtjeningen er blevet lidt mindre (især Q2 var ramt)
4. Højere omkostninger til indkøring af nye produktionsfaciliteter - her var jeg nok lidt for optimistisk - jeg troede faktisk det meste var taget i 2010 men de nye faciliteter belaster også pænt i 2011.
Til trods for mit for optimistiske bud på 2011, er jeg dog fortsat meget positiv på SPG - den vækst de præsterer i omsætningen er ganske enkelt imponerende. Jeg er (trods alt) også ganske godt tilfreds med deres indtjening. SPG investerer massivt i udflytning (fra DK) og udbygning af produktion hvilket koster her og nu - men er en investering i fremtiden. Deres mål om at have en omsætning på 1,5 mia i 2014 eller 2015 (mod ca. 950 mio i 2011) står ved magt samtidig med at de forventer en stigende indtjening i procent af omsætningen.
Vedr 2: Regnskabet
Jeg kan faktisk rigtigt godt lide den måde SPG skriver kvartalsregnskaber. Hvis man holder dem op mod hinanden kan man ofte ikke se forskel (bortset fra tallene naturligvis). Strukturen er den samme og ofte er hele sektioner copy/paste fra tidligere regnskabsmeddelelser. Det gør det let at læse og dog for nu skal man læse forskellene mellem de enkelte kvartalsregnskaber - i en sektion kan der således blot være inkluderet et ord - med det er det væsentlige (for det er den nye information man får - i positiv eller negativ retning).
Alt det copy/paste kan dog muligvis være for meget af det gode - for jeg tror SPG har glemt at opdatere 2 sektioner (selvfølgelig har de ikke det, men jeg tvivler blot på at de kan opfylde deres forventninger) - det drejer sog om følgende:
A. SPG forventer (fortsat) at pengestrømmene fra driften er postive og overstiger årets investeringer og afdrag på lang gæld.
B. SPG forventer for Accoat at EBITDA i 2011 bliver lidt højere end i 2010.
vedr. A: I de første 9 måneder har SPG positive pengestrømme på ca. 0 kroner og investeringer på ca 40 mio (afdrag på lang gæld er ubekendt men lad os for nemhedens skyld anse den for at være uvæsentlig). SPG skal jo sikkert investere en smule i Q4 - lad os sige 5 mio (det er et rent gæt og kan være væsentligt højere men næppe meget lavere - højst 5 mio *S*). SPG skal således have positive pengestrømme fra driften på 45 mio. Nogle af de 45 mio kommer fra overskud og afskrivninger - men højst 15 mio. SPG skal altså finde 30 mio ved at formindske lager eller debitorer. De kan formindske lageret ved enten at sælge mere eller, købe mindre råvarer eller ved at producere mindre færdigvarer. Hvis de sælger mere stiger debitorerne (naturligvis ikke i forholdet 1:1 - overfor lagerreduktionen - men den her vej er ikke så nem på ultra kort sigt som et kvartal er). Man kan selvfølgelig købe mindre råvarer, men så falder kreditorerne jo blot - igen her er forholdet ikke 1:1. Endelig kan man producere mindre - men SPG har vel aldrig haft flere ansatte, så at begrænse produktionen er næppe den økonomisk mest farbare vej.
SPG vil ganske givet gøre lidt af mange forskellige ting - jeg ved blot ikke hvordan det skal kunne lede til mindst 30 mio. SPG havde ved udgangen af Q3 et rekordstort lager - forhåbentligt fordi de forventer at sælge godt i Q4 (og ikke fordi de ikke kan komme af med deres varer), men det virker lidt risikabelt når man tænker på hvordan markederne på ganske kort tid frøs fuldstændig til i 2008-2009 - Jeg er dog heldgvis godt klar over at SPG med Frank Gad i spidsen ved væsentlig bedre end mig hvordan situationen er for SPG - så jeg tager det ganske roligt - men jeg vil alligevel blive (positivt) overrasket hvis SPG kan leve op til den her forventning.
vedr. B: Accoat havde efter Q3 2011 en EBITDA på 8,2 mio. I 2010 helår havde Accoat en EBITDA på 15,3 mio - altså skal Accoat i Q4 2011 opnå en EBITDA på mere end 7 mio for at leve op til forventningerne - det vil jeg se før jeg tror det (men jeg håber gerne).
SPG er et selskab som i øjeblikket handles til ca indre værdi, har en p/e på 8-9 stykker og som selv forventer en flerårig stigende omsætning på gennemsnitligt over 10 % samtidig med en stigende overskudsgrad. Ledelsen ejer desuden en pæn stor del af bixen men åbenbart ikke nok for de køber stadig yderligere altier fra tid til anden.
Med ovenstående reklameskrift er det vel næsten unødvendigt at skrive at jeg ejer aktier i foretagenet.
1. De opnåede økonomiske resultater var ganske gode (bedre end jeg havde forventet efter et lidt svagt 2. kvt).
2. Regnskabet var iorden men jeg har dog et par spørgsmål til det.
Vedr. 1:
Jeg synes det er fornemt under de nuværende økonomiske forhold at have en vækst i omsætningen på 17,9 % for Q3 (15,1 % for de første 9 måneder). I Q3 er indtjeningen også fulgt nogenlunde godt med. Ja totalt set er den fulgt helt med, men jeg skriver nogenlunde fordi der stadig er mindre indtjening indenfor området "belægning" eller "accoat" - hvilket bla skyldes omkostninger til indkøring af nye produktions faciliteter. Her er indtjeningen dog blevet væsentligt bedre i Q3 (i forhold til Q1 og Q2) og SPG forventer rigtigt gode tal i Q4 (se dog mit "men" nede under punkt 2) så det lover godt for fremtiden - især fordi der ikke er den store sæsonudsving i området - omsætningen er forholdvis jævn mellem de 4 kvartaler så hvis den forventede indtjening kan realiseres i Q4 og fastholdes eller endda udbygges i de kommende kvartaler ser dette område ganske spændende ud for SPG.
Det ser nu ud til at SPG i år kommer til at tjene godt 11 kroner per Aktie mod 10,5 kr i 2010. Væksten i EPS begrænses bla af en noget højere skattebetaling i år. Jeg havde ved årets start forventet (der var vel snarere tale om et lettere optimistisk/ambitiøst mål) en noget højere EPS (sådan ca 14-15 kr). Årsagen eller årsagerne til at mine forventninger var for høje er adskillige.
1. Højere skat end forventet (jeg havde brugt 2010 satsen)
2. Højere finansomkostninger end forventet (SPG havde selv udmeldt lavere end det nu bliver)
3. Højere priser på plastråvarer som ikke på kort sigt kan overføres til kunden - så indtjeningen er blevet lidt mindre (især Q2 var ramt)
4. Højere omkostninger til indkøring af nye produktionsfaciliteter - her var jeg nok lidt for optimistisk - jeg troede faktisk det meste var taget i 2010 men de nye faciliteter belaster også pænt i 2011.
Til trods for mit for optimistiske bud på 2011, er jeg dog fortsat meget positiv på SPG - den vækst de præsterer i omsætningen er ganske enkelt imponerende. Jeg er (trods alt) også ganske godt tilfreds med deres indtjening. SPG investerer massivt i udflytning (fra DK) og udbygning af produktion hvilket koster her og nu - men er en investering i fremtiden. Deres mål om at have en omsætning på 1,5 mia i 2014 eller 2015 (mod ca. 950 mio i 2011) står ved magt samtidig med at de forventer en stigende indtjening i procent af omsætningen.
Vedr 2: Regnskabet
Jeg kan faktisk rigtigt godt lide den måde SPG skriver kvartalsregnskaber. Hvis man holder dem op mod hinanden kan man ofte ikke se forskel (bortset fra tallene naturligvis). Strukturen er den samme og ofte er hele sektioner copy/paste fra tidligere regnskabsmeddelelser. Det gør det let at læse og dog for nu skal man læse forskellene mellem de enkelte kvartalsregnskaber - i en sektion kan der således blot være inkluderet et ord - med det er det væsentlige (for det er den nye information man får - i positiv eller negativ retning).
Alt det copy/paste kan dog muligvis være for meget af det gode - for jeg tror SPG har glemt at opdatere 2 sektioner (selvfølgelig har de ikke det, men jeg tvivler blot på at de kan opfylde deres forventninger) - det drejer sog om følgende:
A. SPG forventer (fortsat) at pengestrømmene fra driften er postive og overstiger årets investeringer og afdrag på lang gæld.
B. SPG forventer for Accoat at EBITDA i 2011 bliver lidt højere end i 2010.
vedr. A: I de første 9 måneder har SPG positive pengestrømme på ca. 0 kroner og investeringer på ca 40 mio (afdrag på lang gæld er ubekendt men lad os for nemhedens skyld anse den for at være uvæsentlig). SPG skal jo sikkert investere en smule i Q4 - lad os sige 5 mio (det er et rent gæt og kan være væsentligt højere men næppe meget lavere - højst 5 mio *S*). SPG skal således have positive pengestrømme fra driften på 45 mio. Nogle af de 45 mio kommer fra overskud og afskrivninger - men højst 15 mio. SPG skal altså finde 30 mio ved at formindske lager eller debitorer. De kan formindske lageret ved enten at sælge mere eller, købe mindre råvarer eller ved at producere mindre færdigvarer. Hvis de sælger mere stiger debitorerne (naturligvis ikke i forholdet 1:1 - overfor lagerreduktionen - men den her vej er ikke så nem på ultra kort sigt som et kvartal er). Man kan selvfølgelig købe mindre råvarer, men så falder kreditorerne jo blot - igen her er forholdet ikke 1:1. Endelig kan man producere mindre - men SPG har vel aldrig haft flere ansatte, så at begrænse produktionen er næppe den økonomisk mest farbare vej.
SPG vil ganske givet gøre lidt af mange forskellige ting - jeg ved blot ikke hvordan det skal kunne lede til mindst 30 mio. SPG havde ved udgangen af Q3 et rekordstort lager - forhåbentligt fordi de forventer at sælge godt i Q4 (og ikke fordi de ikke kan komme af med deres varer), men det virker lidt risikabelt når man tænker på hvordan markederne på ganske kort tid frøs fuldstændig til i 2008-2009 - Jeg er dog heldgvis godt klar over at SPG med Frank Gad i spidsen ved væsentlig bedre end mig hvordan situationen er for SPG - så jeg tager det ganske roligt - men jeg vil alligevel blive (positivt) overrasket hvis SPG kan leve op til den her forventning.
vedr. B: Accoat havde efter Q3 2011 en EBITDA på 8,2 mio. I 2010 helår havde Accoat en EBITDA på 15,3 mio - altså skal Accoat i Q4 2011 opnå en EBITDA på mere end 7 mio for at leve op til forventningerne - det vil jeg se før jeg tror det (men jeg håber gerne).
SPG er et selskab som i øjeblikket handles til ca indre værdi, har en p/e på 8-9 stykker og som selv forventer en flerårig stigende omsætning på gennemsnitligt over 10 % samtidig med en stigende overskudsgrad. Ledelsen ejer desuden en pæn stor del af bixen men åbenbart ikke nok for de køber stadig yderligere altier fra tid til anden.
Med ovenstående reklameskrift er det vel næsten unødvendigt at skrive at jeg ejer aktier i foretagenet.
